国汇策略经济数据引爆美联储降息预期

美联储9月会议在即，一系列经济数据引爆降息预期，降息已无悬念。

据央视新闻报道，当地时间9月11日，美国劳工统计局公布的数据显示，美国8月消费者价格指数（CPI）环比增长0.4%，经季节性调整前同比增长2.9%。当月，剔除波动较大的食品和能源价格后，核心CPI环比增长0.3%，经季节性调整前同比增长3.1%。

尽管美国8月CPI基本符合预期，但初请失业金数据意外爆冷。美国劳工统计局9月11日公布的数据显示，截至9月6日当周，初请失业金人数增加2.7万人至26.3万人，为2021年10月以来最高，高于前值23.6万人和预期值23.5万人。

随着初请失业金人数跃升至近四年高位，美联储货币政策重心进一步倾向就业。这巩固了美联储降息预期，市场充分消化了美联储年底前降息三次的情景，这意味着美联储或将在今年余下的每次会议上都进行降息。

未来仍暗礁密布，尽管9月降息已经板上钉钉，但在数据依赖模式下，9月之后的货币政策路径仍未成定数。

通胀压力仍存

尽管美国通胀数据基本符合预期，关税影响整体有限，但仍面临一些压力。在中航证券首席经济学家董忠云看来，本次通胀数据呈现出三个主要特征。

其一，CPI与核心CPI同比增速基本符合预期，并未支持“贸易战与财政扩张导致通胀失控”的叙事，进一步强化了市场对美联储在9月会议降息的预期。

其二，与进口相关性较高的商品类别在8月并未出现价格全面上涨。例如家居用品、视频和音频设备价格涨幅分别创3月和5月以来新低，表明在当前贸易摩擦背景下，美国加征进口关税对商品价格的传导效应仍相对有限。

其三，尽管整体通胀表现平稳，但部分商品如新车、二手车及住房价格仍显示出较强的黏性。这一方面支持美联储在9月会议降息25个基点的预期，另一方面也意味着目前数据尚不足以支撑更大幅度的50个基点降息。

需要警惕的是，在一些细节上能看到关税压力。例如，美国8月服装价格上涨0.5%，影音产品价格上涨了0.5%，汽车零部件价格上涨0.6%，新车价格上涨0.3%，能源价格上涨0.7%。食品杂货价格上涨0.6%，为2022年8月以来的最大月度涨幅。

董忠云预计，短期来看，美国通胀仍处于相对可控状态。尽管存在关税等供给侧压力，但就业数据显示美国经济正在降温，在缺乏需求过热支撑的背景下，美国出现全面通胀螺旋上升的风险较低。然而从中长期视角看，在美联储降息、供应链结构调整、关税政策持续以及地缘政治等供给侧因素的影响下，美国通胀仍面临上行压力，回落至2%目标水平的进程可能依然漫长。

就业市场持续降温

在美国通胀压力好于预期之际，美国就业数据却接连爆冷，以更快的速度下坠，申请失业金人数的激增引发更多担忧。

中国银行研究院主管王有鑫对21世纪经济报道记者分析称，美国“通胀未稳、就业承压”的组合可能将美国经济推向以下两种情境。一种是温和放缓与软着陆情境。目前虽然制造业和就业市场逐渐承压，但消费市场持续为经济提供缓冲。9月美国零售和食品销售环比增长0.5%，显示居民支出仍具活力。若通胀随供应链修复和住房租金回落持续降温，美联储可能通过渐进降息来更好地平衡增长与物价，实现软着陆。

另外一种是硬着陆和衰退情境。美国的所谓“对等关税”政策已导致进口成本上升，美国CPI同比增速连续多月回升，若关税传导效应持续，可能对消费支出和美联储政策带来影响，考虑到美国就业市场已开始降温，如果货币政策不能及时做出调整，可能引发“需求收缩-企业裁员”的恶性循环，使美国经济陷入衰退。

董忠云对记者表示，自7月非农数据不及预期以来，市场对美国经济降温的预期持续升温，而近期就业数据再度表现疲软，进一步强化了这一预期。9月初公布的数据显示，美国8月非农就业人数仅增加2.2万人，失业率升至4.3%，创近4年新高。随后于9月9日，美国劳工部公布的年度非农数据修订值下修幅度大幅超出市场预期，其中2024年4月至2025年3月的新增就业岗位数较初值下调幅度高达50%。

尽管有观点认为，美国劳工部大幅下修历史就业数据可能包含一定的政治动机，意在强化对上一届政府的指责，但基于失业保险等更客观指标修订后的就业数据，其准确性明显高于主要依赖调查问卷所得的初值。董忠云认为，在当前时点，美国就业市场显著降温、经济边际放缓已基本成为确定性事件，其隐含的衰退风险明显高于年初市场预期。进一步来看，美国当前经济放缓是否会演变为深度衰退，目前尚难以断言，仍需结合后续美联储政策调整、贸易政策及财政政策动向进行综合判断。

宽松预期推升风险偏好

整体而言，美国8月CPI基本符合预期，但初请失业金数据意外爆冷，巩固美联储降息预期，市场完全定价美联储年底前降息三次。

摩根士丹利首席美国经济学家Michael Gapen表示，美联储现已掌握了连续四个月劳动力市场放缓的证据，这种放缓似乎更具持久性。美联储应忽略当前通胀表现，通过宽松政策支持劳动力市场。

美联储的货币政策重心正向通胀偏移，宽松预期升温。董忠云分析称，就美联储稳定物价与实现充分就业的双重使命而言，在当前通胀相对平稳而就业市场显著恶化的背景下，其政策阶段性地向“稳就业”倾斜已成为市场共识。目前更值得关注的不确定性在于，美联储将在多大程度上放松货币政策以支持就业。

尽管市场普遍预期美联储年内将降息3次（每次25个基点），但客观来看，这一预期仍存在过度乐观的风险。董忠云提醒，若未来因关税传导、供应链调整等供给侧因素推升通胀，叠加降息操作的刺激作用，导致美国通胀出现超预期反弹，则美联储货币政策的宽松幅度可能不及市场预期，甚至不排除放缓降息节奏或暂停降息的可能。进一步来看，若降息后对美国就业的提振效果有限，同时通胀在供需双重作用下再度抬头，美国或将面临经济放缓与通胀居高并存的“类滞胀”风险。一旦出现此类情形，美联储的政策空间将显著收窄，市场也可能迎来更大波动。

在CPI和初请失业金数据公布后，10年期美债收益率跌破4%大关，美元指数走低，美股再创新高。

王有鑫分析称，从CPI和初请失业金数据公布后的市场反应看，虽然通胀环比增速高于预期，但美元指数在小幅反弹之后再度下行，表明市场更加担忧就业指标，认为就业数据恶化可能会使美联储将政策重心放到稳就业上，从而加大降息幅度。目前市场预期年底前美联储将累计降息75个基点，也从侧面反映了目前美联储决策重心的调整。通胀数据公布后，美国股汇债市场的变化反映投资者对美联储降息的强烈预期，推动风险情绪回归。

展望未来，王有鑫对记者表示，降息后美国金融市场能否维持良好表现主要依赖美国经济的表现。如果经济能够实现软着陆，美联储降息将继续推动股市上涨。但如果经济和就业市场快速恶化，则市场将重新评估经济和企业盈利前景，并对资产配置进行修正和重估，可能导致金融市场出现较大调整。

（作者：吴斌编辑：包芳鸣）